五粮液低增速下的隐忧：合同负债大降 经销商不愿打款了？

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出品：新浪财经上市公司研究院

作者：浪头饮食/ 郝显

今年上半年营收增速降到了12.17%，净利润增速降到了14.38%，低于，也低于、、等一众酒企。

更重要的是，其合同负债（预收账款）在迅速减少。去年同期五粮液的合同负债金额仅次于贵州茅台排第二位，今年则下滑到了第七位，跟持平。合同负债金额仅剩18.77亿。而同期贵州茅台、洋河股份、山西汾酒、泸州老窖的合同负债都是增长的。

合同负债的大幅减少说明经销商打款意愿下降，经销商为什么不愿意打款了呢？

应收票据大增、合同负债大降 经销商不愿打款了？ 

上半年五粮液实现营收412.22亿元，同比增长12.17%；实现归母净利润150.99亿元，同比增长14.38%。其中核心收入来源的五粮液产品营收增长了17.82%，与茅台酒增速持平。

但是经营活动现金流净额在大幅减少，截至今年上半年公司经营活动现金流净额为18.87亿元，同比减少了78%。在上半年营收增长12%的情况下，销售商品提供劳务收到的现金下滑了近13%。

与此同时应收票据在大幅增加，去年上半年应收票据和应收账款总额为183.68亿元，去年底增至239.23亿元，今年上半年则进一步增至253.72亿元。这说明五粮液放宽了经销商的打款政策。

另一个重要指标合同负债（预收账款）在迅速减少。2021年同期合同负债为63.28亿元，今年上半年减少至18.77亿元，减少了70%。同期贵州茅台、洋河股份、山西汾酒、泸州老窖的合同负债都是增长的。从绝对值来看，去年上半年五粮液的合同负债仅低于贵州茅台排第二位，今年则下滑到了第七位，跟老白干酒持平。

白酒企业普遍采用先款后货的销售模式，经销商先向企业打款，产品交付之前经销商的货款计入合同负债。合同负债提前反映了公司的经营状况，同时也是白酒公司的业绩蓄水池。

上半年五粮液合同负债大幅减少说明经销商打款意愿下降，而经销商打款意愿降低的原因有两个，一是动销缓慢，渠道库存大，需要时间消化；二是渠道利润率低，经销商不愿拿货。五粮液究竟是哪种情况呢？

第八代五粮液出厂价为889元，今年批价在965-980元，渠道利润空间为8%-10%。而茅台1935出厂价为798元，批价达到1300元，渠道利润空间达到63%。1935凭借贵州茅台的品牌力和较高的渠道利润率，在1000元价位带已经成为普五的劲敌。

2020年新冠疫情之后，五粮液控量挺价的动作就没有断过。疫情期间普五批价一度跌破900元，为了推升批价，五粮液推出了严格的渠道管控措施，同时传统渠道减少了4000吨投放量。近两年五粮液更是频频停货，通过控量实现挺价的目的。

与此相对应，近两年销量增速都不高，2020年五粮液产品销量增长5.28%，2021年增长3.78%。批价则稳定则在970元左右。对五粮液来说，最佳的破局方式就是继续推升普五批价，增厚渠道利润率，优化普五在千元价格带的竞争格局。但是目前来看，短期内将批价推升并稳定在1000元以上并不容易。

中低端酒销量下降 次高端价格带一片空白

再来看五粮液的系列酒，上半年系列酒实现营收65.4亿元，同比减少6.09%。其产量大幅下滑47.62%，销量下滑47.76%。今年上半年的疫情直接对中低端的系列酒造成打击。

和贵州茅台的系列酒不断攻城略地不同，五粮液的系列酒一直面临着增长缓慢的局面，产品众多，但是缺乏全国性的大单品，尤其缺乏次高端价格带的大单品，营收长期保持低速增长。疫情前的2018年中低价位酒收入增长近13%，2019年减少12%，2020年增长不到10%。

从2019年起，公司开始系列酒整顿，进行品牌瘦身。到2021年4月，系列酒品牌压缩至38 个、产品缩减至360个。2021年当年系列酒营收一举增长超50%，规模也跨过了100亿。

但是今年上半年在疫情冲击下，系列酒又陷入负增长，销量减少近48%，几乎腰斩。这暴露了五粮液系列酒大而不强的现实。

五粮液在系列酒上的发展战略是重点发展五粮春、五粮醇、五粮头特曲、尖庄 4个全国性大单品，以及五粮人家、百家宴、友酒、火爆4个区域性单品。思路仍是集中力量打造全国性大单品。

从价格来看，五粮春、特曲批价在100-200之间，五粮醇、头曲、尖庄批价在100元以下，五粮人家、百家宴、友酒、火爆同样处在200元以下价格带。

严格说起来，五粮液的系列酒均为中低端酒，由于产品众多，单个产品并不强势，在上半年的市场环境下出现销量大幅下滑也就在意料中了。

近几年中低端市场整体处在萎缩状态，区域性强势品牌纷纷进行产品升级，抢占次高端价格带，比如洋河的M3水晶版和M6+，山西汾酒的青花20和青花30，的古8等。产品升级受阻的酒企则普遍面临业绩下滑。

对于五粮液来说，次高端价格带是一片空白，缺乏一款引领性的单品。而公司目前力推的八个品牌价格都比较低，如果以这几个品牌为基础，推出高价产品，消费者会不会买账是另一回事。